25年3月末CCPI-原油价差约439，处于2012年以来30%以下分位数，受油价相对高位以及供需偏弱等影响价差仍有承压。3月提价产物次要系磷化工产物、脂肪醇等供给端受限的品种。我们认为，短期受美国关税政策影响，行业下逛需求跟进或存必然扰动；中期而言国内经济恢复以及亚非拉等地域需求增加，终端需求无望逐渐送来改善，叠加供给侧调整，25H2或送苏醒起点，成本减压及需求改善的下逛环节或率先苏醒。据国度统计局，2025年1-2月化学原料取化学成品业固定资产完成额累计同比+6%，行业本钱开支增速延续回落。我们认为，合作程度的加剧导致22H2以来化工大都子行业盈利中枢显著下移，企业本钱开支志愿或逐渐降低，行业供给侧无望送来持续的调整和优化阶段。需求侧而言，2025年3月国内PMI数据为50。50，转为荣枯线以上，考虑美国关税影响下，终端商品出口或存阻力，短期行业下逛需求跟进或受扰动，但后续陪伴国内经济恢复以及亚非拉等地域需求增加，终端需求中期仍无望改善。据我们统计，受下逛需求全体偏弱，3月大都化工品价钱价差仍待修复，此中价钱/价差涨幅靠前的品种次要包罗磷化工产物、脂肪醇等，产物提价次要受供给端受限驱动。国内维生素C、环己烷等产物因供给相对过剩，价钱有所下行，MDI等产物受出口影响价差有所承压。油气方面，产油国成本影响下，油价中枢存正在底部支持，具备减产降天性力的高分红企业，油价下跌企稳后或将具有设置装备摆设价值；关心油价下跌企稳后优良炼化企业的底部设置装备摆设价值。大化工方面，陪伴企业本钱开支志愿降低、行业供给侧调整，叠加需求改善帮力，无望送来新一轮苏醒起点，需优选合作款式优良的品种；下逛成品/精细品方面，受益于需求苏醒及成本端改善，无望量升和毛利率修复并行。风险提醒：原油价钱大幅波动；化工品需求不及预期；新减产能形成行业合作加剧；新手艺及新材料使用进展不及预期。2025年3月下逛需求全体偏淡，叠加行业新减产能较多以及成本端油价连结高位坚挺等要素，化工行业全体价差仍未见较着改善，3月末CCPI-原油价差约439，处于2012年以来30%以下分位数。25年以来化学原料取成品制制业PPI同比增速延续下降，受短期供需压力影响，化工行业阶段性盈利仍处于偏弱程度。据国度统计局数据，2025年3月国内PMI数据为50。50，连结荣枯线月国内衡宇新开工/完工/商品房发卖面堆集计同比增速-29。6%/-15。6%/-5。1%，2025年1-2月地产端景气宇延续偏弱；汽车、家电等受益于“以旧换新”以及抢出口下，2025年1-2月产销量累计同比仍连结正增加。估计美国关税影响下，终端商品出口或存阻力，短期行业下逛需求跟进或不及预期，但后续陪伴国内经济恢复以及亚非拉等地域需求增加，终端需求中持久仍无望改善。出口方面，据国度统计局数据，2025年1-2月国内出口金额累计约5399亿美元，累计同比+2。3%，出口延续正增加。对于化工品需求而言，近年来因为国内供应链不变性、规模化、财产链配套和产物性价比等劣势，间接出口亚非拉及陪伴下逛出口亦成为化工行业主要增加引擎，但受美国近期关税政策影响，将来短期出口或有必然扰动。据国度统计局，2025年1-2月化学原料取化学成品业固定资产完成额累计同比+6。0%，除去2020年低基数导致21H1高位，全体仍处于近十年以来相对高位，但增速较21-23年有所放缓。我们认为，2021年以来全球化工品需求潜正在增速已不如2012年本钱开支高位阶段，合作程度的加剧导致22H2以来化工大都子行业盈利中枢显著下移，盈利偏弱下，企业本钱开支志愿或逐渐降低，行业供给侧无望送来调整和优化阶段。行业新产能投放及需求不脚致当前化工全体价差仍偏弱，但陪伴需求改善及供给侧调整，我们认为2025年或送苏醒起点。从子行业来看，我们关心：1）油气：24H2-25H1淡季及OPEC+协同削弱等要素下，油价中枢或有下移，但产油国成本支持下，油价持久中枢存正在底部支持。能源平安下龙头企业降本增量，叠加企业分红培养高股息率，油价企稳后或将具有设置装备摆设价值；关心油价下跌后企稳下优良炼化企业的底部设置装备摆设价值。2）大化工品：陪伴行业供给侧调整，叠加需求端逐渐改善，大化工板块盈利无望企稳回升，但考虑21年以来新产能大量致较多子行业供需错配仍较显著，需优选合作款式优良的品种，包罗制冷剂/聚氨酯/钛白粉等；3）出口驱动及成功出海的化学成品：国内化工品依托成本合作力和性价比等劣势，出口和出海带来全球份额提拔，出口亚非拉成为氨基酸/锦纶/MDI等化工品的主要增加引擎；4）下逛成品/精细品：汽车/家电/军工/风电/电子等范畴化工成品，下逛需求苏醒及原油/根本化工原料等成本端改善帮力量升和毛利率修复并行；5）股息资产：低利率下高股息率资产或具备持久设置装备摆设价值，化工沉资产企业陪伴本钱开支下降、盈利修复及现金流改善，自动分红志愿和能力或提拔，持久设置装备摆设价值无望凸显。从产物价钱表示看，受美国关税政策扰动影响，2025年3月大都化工品价钱价差仍未见显著改善。提价或价差改善的产物次要受供给端行业检修、库存低位、企业挺价志愿强等要素驱动，如磷酸氢钙、硫酸、硫磺、氯化铵、脂肪醇等；而国内维生素C、环己烷等产物因供给压力较大价钱有所下行，MDI等产物受出口影响价差有所承压。从二级市场表示来看，上月，上证综指上涨0。45%，深证成指下跌1。01%，沪深300指数下跌0。07%，创业板指下跌3。07%。板块方面，SW根本化工指数上涨1。17%、SW石油石化指数下跌0。70%。华泰化工沉点监测的化工35个子行业中，工业气体（7。63%）、催化剂（5。21%）、食药添加剂（4。61%）涨幅靠前，新能源化学品（-8。28%）、减水剂（-5。08%）、油品发卖及仓储（-3。65%）跌幅靠前。3月以来，考虑美国对俄、对伊能源范畴制裁激发的供应担心有所减弱，美国关税政策持续影响全球经济及石油需求预期，叠加OPEC+会议决定按打算于4月逐渐减产，加剧25年全球石油供应过剩预期，国际油价于月中跌至近三年低位。3月下旬陪伴美国颁布发表拟对伊朗和委内瑞拉实施新一轮制裁，以及OPEC+发布最新超产弥补打算，叠加地缘冲突再次激发供应担心，油价有所反弹，据Wind，3月31日WTI/Brent期货价钱较2月末上涨2。5%/2。1%至71。48/74。74美元/桶，INE期货/迪拜现货较Brent期货的价差收窄至0。18/1。29美元/桶。原油需求方面，我们认为中国仍为全球石油需求的阶段性主要边际影响要素。2024年以来，中国石油需求已完成此前低基数下的快速反弹，同时国内宏不雅经济、工业勾当及居平易近消费均遭到房地产和基建行业偏弱的影响。据海关总署，中国1-2月原油进口量别离同比下滑6。8%/3。3%至4117/4269万吨，次要系需求淡季叠加对俄、对伊油轮制裁影响。另据隆众资讯，春运竣事后3月以来我国汽油社会库存呈现累库趋向，而柴油陪伴企业逐渐复工复产，社会库存高位回落。原油供给方面，美国持续引领非OPEC+产量增加，2月以来寒潮影响逐步衰退，当周原油产量逐渐修复。OPEC+方面，据IEA，25年2月OPEC-9/OPEC+18超额产量为66/89万桶/天（上月超产量为76/86万桶/天）。3月初OPEC+声明打算正在4月施行13。8万桶/天的减产打算，并到26年逐渐打消220万桶/天的额外志愿减产。同时3月20日沙特、俄罗斯、伊拉克、阿联酋、科威特、哈萨克斯坦和阿曼已向OPEC提交最新的超产弥补打算，7国将正在26年6月前全额弥补24年以来的任何过剩产量。考虑当前市场供需根基面及从力产油国减产潜力，IEA估计OPEC+4月可能会向市场添加约4万桶/天的供应，而不是13。8万桶/天。2月26日，美国颁布发表撤销OFAC颁布的委内瑞拉通用许可证，委内瑞拉运营许可证的撤销，叠加美国对原油的进口关税政策，或将导致美国墨西哥湾沿岸呈现沉质原油供应缺口。3月20日OFAC正在制裁名单中逃加13个实体及8艘油轮，以进一步冲击伊朗原油出口量及出口收入。据Kpler船期数据，2024年伊朗原油出口中约75%流向中国，此部门中约78%由山东口岸领受，次要流向山东处所炼厂用于炼油加工。按照Kpler数据显示，2月中国从伊朗进口的原油环比提拔约52万桶/天至142万桶/天，此中山东口岸领受比例下滑至66%，而正在舟山和惠州等中国南方口岸卸货的受制裁船只数量有所添加。天然气方面，25年1月俄乌天然气过境管道和谈到期，Bruegel估计影响欧洲约5%的天然气进口，其对美国进口天然气的依赖度或将提拔，叠加近期北半球寒寒气候提振欧美用气需求，欧洲天然气库存降至近三年同期低位。3月全球分歧地域天然气价钱走势呈现差同性，荷兰TTF基准价较上月末上涨4。8%，美国德克萨斯天然气现货价钱高位小幅回落，而陪伴亚洲气温回暖以及保守需求旺季临近尾声，LNG国内到岸价月环比下跌7。9%。持久来看，我们估计正在非洲及中东出口吻持续放量、全球工业需求走弱的情景下，海外现货气价无望维持相对低位，而美国LNG出口解除或将推升该国天然气价钱。成本端油价先下跌后反弹，乙烷价钱有所上涨，但乙烯开工率小幅提拔下现货供应充脚，叠加下逛PP、苯乙烯等需求偏弱，3月乙烯价钱走势下行，油头/煤头/气头线价差均有所收窄。下逛产物看，乙二醇价钱有所下行，次要系多套安拆投产或沉启；PE受保守需求淡季影响，虽然多套安拆提前检修，但供需款式偏弱下价钱价差下跌。部门厂家丙烯安拆负荷提拔，下逛PP/环氧丙烷/丁辛醇安拆降负运转或推迟沉启，3月丙烯市场沉心下移，叠加近期丙烷、烟煤价钱上涨影响，PDH/蒸汽裂解/MTO/CTO线价差均有所收窄。丙烯下逛产物安拆检修/沉启环境较多，需求表示全体偏弱，PP价钱价差延续弱势，丙烯酸/丙烯腈价钱价差高位回落。3月正在美国对俄、对伊制裁影响减弱，OPEC+减产打算期近，以及月中下旬美国颁布发表拟对伊朗和委内瑞拉新一轮制裁的配合影响下，成本端油价先下跌后反弹。多套PTA安拆泊车检修，市场供应较着缩减，下逛聚酯及织制行业开工恢复环境较好，PX价钱全体跟从油价下跌，PTA价差有所修复。2月纺织服拆、服饰业产成品存货/PPI同比+8。4%/-0。2%，行业全体仍处于被动累库阶段。据海关总署，2月我国服拆和纺织品出口金额别离为67。2亿美元和62。2亿美元，同比下跌28。7%和25。5%，次要系需求淡季及关税政策下外贸不确定性扩大影响。3月以来国际油价先下跌后反弹，部门长丝前期检修安拆连续沉启，叠加2月4日美国颁布发表对所有进口自中国的商品加征10%关税，海外订单大幅缩减，双沉要素下长丝库存快速累库，价钱价差均呈现下行趋向。煤化工财产链次要产物包罗甲醇、醋酸、DMF、合成氨、尿素、乙二醇等。2月春节后，国内煤炭产量上升较快，而气温偏暖致用煤需求不及预期，煤价下跌较快，煤化工成本端改善较着。甲醇财产方面，烯烃等下逛开工苏醒较好，叠加甲醇厂春季检修进行，甲醇价钱仍持高位，DMF受益于浆料需求旺季而价钱小幅提涨，醋酸下逛需求持续偏弱致价钱下跌。尿素方面，3月春耕用肥需求如期推进，局部地域尿素安拆因环保缘由进入检修，叠加胶合板厂补库支持，尿素价钱较着上升。乙二醇方面，聚酯端需求苏醒迟缓，但因为煤炭成本下行，煤头价差3月延续改善。纯碱方面，3月成本端原盐、动力煤价钱继续回调，联碱法/氨碱法价差延续改善。库存和需求方面，玻璃厂需求跟进迟缓，供应端3月检修降负下纯碱厂内库存有所下降，但库存仍持较高程度。总体而言，碱厂挺价结果欠佳，量价进入承压阶段。我们认为纯碱需求短期或将延续承压，需关心供给端开工调整和库存程度变化。PVC方面，3月因地域限片子响电石价钱环比上行，电石法PVC成本端承压，乙烯需求欠安致价钱延续弱势，乙烯法PVC开工率有所回升。全体而言，因24年10月以来烧碱盈利较好，氯碱安拆开工提高，氯碱均衡导致PVC供应宽松场合排场仍未改善，PVC价钱延续低位。下逛需求方面，管材、型材和薄膜等三大需求进入复工旺季，但需求端支持较为无限。我们估计PVC行业拐点未至，仍需关心地产、基建范畴景气宇环境。烧碱方面，3月烧碱供应添加较快，而氧化铝因价钱下跌利润承压，部门铝厂打算减产，烧碱价钱高位回落。按照百川盈孚，多个氯碱安拆即将进入检修阶段，叠加铝厂或有烧碱补库需求，我们认为烧碱价钱无望止跌回稳，盈利程度仍可不雅。钛白粉方面，3月成本端钛矿、硫酸价钱仍较高，成本支持下钛白粉价钱小幅上涨；出口方面，欧盟、巴西等地连续公示对华钛白粉反推销裁定成果，海外钛白粉提价幅度较大，为国内钛白粉带来跌价空间，且市场预期印度本年将发布对华钛白粉反推销成果，因而1-2月我国对印钛白粉出口订单添加。我们认为目前钛白粉行业仍需关心国内地产景气宇，以及印度、欧盟、巴西等海外主要市场的变化，国内需求欠安叠加海外关税提拔，供给优化趋向下我们估计产物价钱或逐渐企稳，头部钛矿一体化企业无望连结盈利韧性。无机硅方面，3月供应端延续降负出产并提高报价，下逛对高价原料接管度无限，采购订单跟进迟缓。我们认为无机硅正在履历1年多的薄利或微亏环境下，供应端此次协同性较好，挺价决心或将持续。持久来看，无机硅下逛联系关系建建、电子、电器、纺织业等，我们认为经济苏醒布景下无机硅下逛需求将连结稳健增加，行业的价钱合作环境将缓解，无机硅盈利或呈现逐渐改善趋向。工业硅方面，3月硅煤、碳素电极价钱呈下行趋向，成本端支持走弱，工业硅供应端延续收缩，但需求不脚使得工业硅减产后库存仍偏高，价钱处于汗青低位。下逛需求方面，光伏行业连结去产能决心，多晶硅开工率偏低，且无机硅减产规模逐渐扩大，需求侧支持不脚。我们认为工业硅行业将阶段性承压，硅厂款式需期待优化，下逛需求仍需关心光伏去产能政策和无机硅开工变化。自24年三代制冷剂实施配额制以来，行业景气宇维持较高程度。3月空调排产旺季到来，需求侧延续强劲，且陪伴海外库存逐步去化并恢复补库，1-2月支流制冷剂出口外贸价钱亦上升显著。考虑以旧换新、国度补助政策或将继续支持下逛家用空调等需求，叠加四代制冷剂HFOs出产成本仍偏高，我们认为当前二代、三代制冷剂的景气宇无望延续。据百川盈孚，3月纯MDI/聚合MDI均价别离环比-6。2%/-7。8%至18075/172255元/吨，MDI分析价差环比-786元至12085元/吨；MDI月均开工率环比-2。8pct至87。5%，库存环比+0。1至5。9万吨，关税影响下外销回流叠加下逛需求较弱，MDI承压下行。3月TDI均价环比-11。6%至12175元/吨，价差环比-1200至7458元/吨；月均开工率环比-6。2pct至82。7%，库存环比+0。1万吨至1。4万吨，下逛需求跟进相对无限。3月硬泡聚醚均价环比-1。5%至8312元/吨，价差环比-100至1692元/吨，需求无限下略有承压；氨纶均价环比+1。9%至2。4万元/吨，价差环比+666至10417元/吨，行业利润吃亏下企业挺价心态较强。据百川盈孚、隆众资讯，3月末半钢/全钢轮胎原材料价钱指数月环比-4。3%/-3。6%至124。6/124。6点，大都原材料价钱有所下降，轮胎成本压力持续改善。3月海运费延续回落，或有帮于轮胎企业顺价。2月四时胎/冬季胎需求仍存，欧洲半钢替代市场同环比增加3%/5%，全钢替代环比持平，全体维稳；南美全钢替代需求转弱，全钢配套需求有所下滑；半钢替代需求回落，受库存高位影响全钢需求延续下滑。据百川盈孚，25年3月农药价钱全体仍呈下跌趋向，部门品种价钱上涨。正在供给端存挺价志愿下，草甘膦价钱3月小幅上涨。据中农立华等，上逛原料价钱上涨，叠加行业处于库存低位，3月毒死蜱价钱有所添加；供给端偏紧，叠加出口需求拉动，烯草酮价钱3月有所上涨；据农业农村部，24年农药出口数量达205万吨，达到了农药产量的近90%，出口占比不竭提高，24年国内农药原药库存量达27。6万吨，占总产量的12%。据百川盈孚，25年3月氮肥、磷肥价钱上涨，钾肥价钱有所回落。尿素3月部门安拆停产检修，叠加下逛工业需求较强，3月价钱上涨，价差亦有所上涨；磷酸二铵价钱3月上涨，次要系原料硫磺价钱上涨，叠加企业挺价志愿较强；氯化钾3月价钱有所下跌，次要系开工率提高档缘由。据博亚和讯，3月以来因为下逛需求处于淡季，98。5%赖氨酸价钱下跌，3月价差亦有所下跌。据海关总署，因为欧盟对赖氨酸反推销等影响，25年1-2月我国赖氨酸出口量累计同比下滑。24Q2以来，维生素行业因为国表里供应不不变等要素，价钱送来一轮显著上行，但据博亚和讯，24年10月以来因为下逛养殖需求偏弱，以及渠道端库存逐渐等要素，维生素A和维生素E价钱呈现回落态势。据百川盈孚，25年3月需求端仍偏弱，维生素A、维生素E价钱有所下跌，后续仍需关心海外企业供应不不变性影响的持续性以及需求端变化等。三氯蔗糖、安赛蜜等产物自2022年以来价钱全体偏弱，据百川盈孚，因为盈利欠安，2024年9月以来，头部企业挺价动力较强，三氯蔗糖和安赛蜜价钱自底部有所回升。25年3月以来，三氯蔗糖价钱维稳，安赛蜜价钱小幅上涨。俄乌冲突、巴以冲突等是国际油气价钱大幅波动的主要影响要素，若将来地缘严重场面地步延续或发生较大变化，将对全球能源的供应及能源价钱形成较大影响。而油价做为大化学品订价的锚定，其价钱波动将影响化工品价钱。高油气价钱、高通缩及美联储加息等影响下，化工品终端需求承压，若将来全球化工品的需求改善较少，化工品价钱和行业企业的盈利程度均将遭到影响。22年以来化工行业固定资产投资虽有放缓但同比仍正在增加，正在建工程余额亦处于近十年高位程度，陪伴行业新减产能持续，若将来需求端持续低迷或苏醒阶段需求改善不及预期，行业合作款式或因新产能的添加有所恶化，行业企业盈利程度亦或难有显著改善。化工新材料和精细化工品手艺壁垒较高、且部门属于国产替代率较低的品种，若将来行业企业投资进度放缓、新手艺冲破较慢，或者呈现新的替代手艺导致现有手艺遭到裁减，将对相关企业的盈利形成晦气影响。